要警惕系统性风险和新的泡沫

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3月27日，“改革与风险的平衡”研讨会在北京召开。研讨会上，第一财经学院、国家金融与发展实验室和东航金融联合发布了《2016年中国金融风险与稳定报告》(以下简称《报告》)。该报告由原国际货币基金组织高级经济学家孙涛、中国社会科学院金融研究所研究员刘煜辉、中国金融40论坛高级研究员管涛、北师大金融系教授钟伟、瑞穗证券亚洲首席经济学家沈建光、中国银行业协会首席经济学家、香港交易所首席中国经济学家巴曙松等共同撰写。报告在全面风险评估和分析的基础上，从公共政策的角度，从六个维度提出了降低金融风险、防范系统性冲击、维护金融稳定的一揽子政策建议。

债务风险:高杠杆的脆弱性

根据该报告，在2014年高负债的基础上，2015年中国经济将继续增加杠杆。银行贷款、影子银行、净公司债券融资和非金融企业股权等社会融资总额占国内生产总值的比重从2014年的不到200%进一步上升到2015年的204%。

根据该报告，从目前的债务规模来看，尽管近年来杠杆率增长迅速，但中国的债务风险总体上是可控的。第一，中央和地方政府财政债务占国内生产总值的比重仍控制在60%以内。第二，在一个单一的国家，政府拥有强大的控制权，可以在中央政府、地方政府、企业和家庭之间转移债务。一个部门的负债通常与另一个部门的资产相对应。只要国家对外国经济部门保持相当大的净债权，债务危机的可能性就不大。第三，在短期内，有大量政策可以降低杠杆率，包括转售政府资产、债转股、用长期债务取代短期债务，从而延长债务期限并降低错配风险。

然而，高杠杆和产能过剩导致的增长陷阱，以及债务和通缩可能出现的螺旋式下降，使得去杠杆化成为供应方改革的核心内容。如何在稳定增长的前提下实现有序的经济去杠杆化，是对中国金融稳定的重大挑战。

股市崩盘与市场拯救:系统性风险亮点

根据这份报告，在经历了七年的低停滞后，中国股市自2014年下半年以来迅速上涨，2015年5月，上证综指较2014年7月上涨了近一倍。随后，中国股市再次大幅下跌，导致股市全年大幅波动，成为全球关注的焦点之一，并引发全球投资者对股市下跌和政策水平的担忧。为了应对股市波动，政府采取了一些措施来拯救市场。2016年1月，股市再次下跌20%，波动性巨大，同时人民币再次贬值。

报告显示，2015年中国a股市场的波动主要表现为杠杆效应、流动性联动和金融业明显联动。首先，由市场内融资和市场外融资支持的融资杠杆是股市波动最典型的新特征。融资杠杆对金融市场有双重放大效应。市场内融资和市场外配置跨越市场和行业，杠杆风险模式最终引发a股系统性风险。第二，随着股指期货和融资融券业务的发展，a股市场开始引入“做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做/做这种联动关系主要体现在三个方面:一是证券业务的跨市场关联；第二，内生的全行业产品关联；第三，全行业的金融机构协会。这种跨市场、产品相关和制度相关使得金融风险的传导像网一样扩散，容易形成金融风险的空传导机制，从而导致系统性风险。

《报告》指出，政府救助在股市波动中发挥了重要作用，这一轮股市灾难救助是中国证券市场成立以来规模最大、措施最多的一轮。虽然救市在一定程度上稳定了市场，但在处置股市灾害中也暴露出风险估计不足、处置手段储备不足、风险机制认识不足、政策协调配合不足等问题。股市救市过程中市场规则的频繁变化将增加中国资本市场的政策风险，并可能引发多次市场化改革。

与此同时，根据该报告，2015年以来的股市波动也与监管当局政策的科学性密切相关。首先是监管和处置外汇基金以外的资金分配。第二个是机构设计，比如已经介绍的引信机构。第三，混业经营与机构监管和分业监管的制度不匹配。尤其是股市波动的“系统性风险”，引发了高层决策者彻底改革金融监管框架的行动。

房价上涨:警惕新的泡沫

报告显示，2014-2015年，股票价格与房价之间存在负相关关系。利率下降、金融市场波动及其导致的资产短缺促使大量资金寻求高回报，特别是股票市场的波动使得房地产市场成为维持和增加价值的主要方式。从全国来看，房价在2010-2012年下降，然后在2013年上升，在2014年再次调整，在2015-2016年再次上升。从国际角度看，自2008年以来，中国的房价涨幅一直高于美国和韩国。近期房价上涨，尤其是一线城市的房价上涨，主要是由一系列因素推动的，如需求改善、新政的出台、宽松的货币政策、银行激励机制以及房地产企业和中介机构参与贷款等。

《报告》指出，房价的快速上涨将带来一系列风险:第一，杠杆过度。一些购房者使用首付贷款、消费贷款和其他形式的杠杆，加上其他形式的杠杆，如联合贷款欺诈和众筹投资，这导致债务风险增加。如果房价大幅下跌，银行和消费者将面临信贷违约的风险。第二，不同城市房价持续分化的风险。在一线和二线城市购买房地产的居民在三线和四线城市出售房屋，导致资金持续集中在一线和二线城市，推高了他们的房价，资本流出三线和四线城市，降低了他们的房价，从而增加了三线和四线城市房地产去库存化的压力和一线和二线城市房地产市场泡沫的风险。第三，国内外流动性波动带来的风险。国内外多年积累的流动性和当前宽松的货币环境促使大量中国资本流向房地产市场。然而，如果美联储继续加息，导致全球流动性收缩或中国资本外流加剧，对房地产市场将继续上涨的预期可能会改变。第四，高房价带来贫富差距扩大和社会结构不稳定的风险。

报告称，鉴于房地产的抵押性质，一旦一、二线城市房价下跌，可能会进一步导致银行和影子银行的信贷损失，以及地方财政收入的下降。反过来，银行信贷损失加剧了房地产行业的信贷紧缩和金融注入压力，增加了整个经济和金融体系的系统性风险。

来源：成都新闻网