救急难救穷 资金紧张症结未解

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继25日2670亿元中期贷款(mlf)操作之后，央行26日启动了1400亿元的7天反向回购操作。由于反向回购交割和到期规模的波动，当日公开市场操作实现净投资500亿元，较前几天大幅减少，但仍保持对金融机构的短期流动性支持。26日，短期货币市场利率止跌回升，资金明显好于前几天。

业内人士认为，央行用中期流动性替代频繁的大额反向回购交易，有望提高市场流动性预期，增强基金的稳定性。随着央行持续净投资的累积效应，以及mlf到期和纳税的影响基本消退，阶段性流动性紧张可能已经结束。然而，诸如大额反向回购到期、假日因素、改革阵营的实施以及债券市场的波动等因素预计将推迟流动性的恢复，并限制空房资本价格的下跌。从更长的时间来看，市场对流动性的预期已经悄然改变。预防性资本需求的恢复与金融机构的中性低超额准备金率之间的矛盾决定了流动性在未来仍不可避免地会出现阶段性波动。5月的纳税和6月的季末评估可能成为下一轮流动性激增的诱因。

反向回购的Mlf“减负”

26日，央行推出了1400亿元人民币的7天反向回购操作，中标率继续保持在2.25%的稳定水平，交易量也较之前的操作有所下降。同时，26日到期的反向回购规模从前一天的300亿元增加到900亿元。在反向回购规模不断变化的情况下，央行当天在公开市场操作中实现净投资500亿元，较前一天减少1000亿元，为过去5个交易日的最低水平。

市场人士指出，央行再次推出mlf操作以延长资金投放期限后，大量短期流动性继续滚动的压力有所减轻，因此反向回购操作有望减少。

25日晚，央行披露，18家金融机构当天共开展了2670亿元人民币的融资业务，其中3个月1010亿元，6个月1660亿元，利率与前期持平，分别为2.75%和2.85%。

市场参与者认为，央行此举意味着“减轻”反向回购交易的负担。上周，央行连续7天进行大规模反向回购操作，本周到期的反向回购金额将升至第二季度以来的最高水平。数据显示，上周(4月18日-4月22日)，央行共进行了8700亿元人民币的反向回购操作，所有操作都有7天的期限，因此所有操作都将在本周(4月23日-5月1日)到期，到期时间将主要集中在27-29日，分别为2500亿元人民币、2600亿元人民币和2400亿元人民币。

交易员表示，在月底和小长假前夕，当资金已经吃紧时，急需核销到期的连续大额反向回购。央行只有两个选择，要么继续进行大价值反向回购操作，以推迟资金的到期回报时间，要么通过其他流动性工具(如mlf甚至RRR减记)进行对冲。

资金有所改善

业内人士指出，由于流动性时效性较长，mlf操作往往比反向回购更能有效弥补流动性供给缺口，稳定流动性预期，从而稳定流动性波动。随着央行持续净投资的累积效应，以及mlf到期和纳税的影响基本消退，阶段性流动性紧张可能已经结束。

自4月份以来，央行已经三次实施了多边基金操作。此前13日和18日，央行分别进行了2855亿元和1625亿元的mlf操作，期限分别为91天和182天，利率水平保持稳定。4月份，央行通过mlf操作实现了1640亿元的资本投资，当月应归还差额5510亿元。在公开市场操作方面，截至4月26日，央行自4月份以来已进行了7天的反向回购操作，总计16，400亿元，扣除8，550亿元的应还金额后，仍实现资本投资7，850亿元。也就是说，自4月份以来，央行累计净投资接近9490亿元。然而，面对本周下半年大规模反向回购的集中到期，央行不可能无动于衷。在公开市场操作中保持适当数量的短期流动性仍然是一个高概率事件。假设央行每天进行1000亿元人民币的反向回购操作，央行仍有望在4月份通过“反向回购+mlf”投资约5000亿元人民币。交易者认为，当资金总量增加，mlf到期日和每月纳税的影响结束时，资金持续短缺的情况可能会好转。

从货币市场利率走势来看，短期利率在连续多日上涨后，终于显示出停止上涨和下跌的迹象。在shibor，隔夜shibor在26日下跌0.9个基点至2.036%，7日shibor下跌0.1个基点至2.341%，这是过去8个交易日的首次下跌。在回购交易方面，银行间质押式回购(机构间存款市场)隔夜利率昨日下跌近6个基点，至2.01%，7天期利率下跌近10个基点，至2.34%。

据市场人士称，昨日短期资金供应有所增加，资金量也比前几天好得多。“mlf的运作仍然非常强大。此外，据报道，本月的税款支付被延长到25日结束，这可能与税款支付的结束有关。一位股票交易员说。不过，该交易员也表示，月底前仍有大量反向回购到期，恰逢“五一”假期，短期资金复苏的势头仍取决于央行的关注。

你动了你的心。

分析人士认为，大规模反向回购到期、假日因素、改革阵营的实施以及债券市场的波动可能会推迟流动性的恢复，并限制空.资本价格的下跌进一步看，流动性频繁波动的症结尚未解决，这也为后续流动性再生奠定了基础。

流动性短缺持续了很长时间。尽管央行大幅增加了反向回购交易量，但上周市场资金继续吃紧，突显出资金的脆弱性。展望未来，去年年底、今年1月中旬、2月春节前、2月下旬、3月中旬和3月底都出现了短期资金短缺。市场参与者明显感觉到，自去年底以来，流动性的稳定性有所下降，一些季节性或事件性因素对流动性的影响也在增加。例如，在去年的大部分时间里，纳税几乎没有引起流动性的大幅波动。

分析认为，外汇净减少和衍生产品存款增加导致的超储消费使金融机构的超储率降至中性低位，低超储率削弱了银行体系流动性的抗冲击能力，从而降低了流动性稳定性。面对固有的流动性短缺，央行的货币政策操作已成为影响流动性和市场预期的关键变量。巧合的是，自去年底以来，央行的货币政策操作策略悄然发生了变化，市场对货币政策的预期也相应发生了变化，这或许可以解释一段时间以来流动性频繁波动的原因。

自去年底以来，央行的货币政策操作变得更加谨慎。典型的表现是RRR降息周期延长，央行更多地依靠“反向回购+mlf”来弥补流动性供给缺口。然而，央行投入的短期流动性与外汇账户减少形成的长期流动性供给缺口存在时间限制错配，难以形成稳定的流动性预期。

市场参与者指出，去杠杆化的政策取向、部分资产价格的大幅上涨、经济边际复苏和通胀预期的回升挤压了宽松的货币政策，央行的货币政策操作正从大幅放松回归到自由裁量、灵活微调和定向监管的路径。市场对货币政策的乐观预期已经降温，对流动性的预期也不再那么乐观。

应该指出的是，市场情绪是不可预测的，但很重要。例如，去年的超额准备金率有时甚至低于2%，但流动性持续宽松，这可能是因为市场对流动性预期持乐观态度，机构为了提高资金的使用收益，尽可能减少准备金，大型机构愿意放贷。一旦流动性预期发生变化，为了应对潜在的流动性风险，中小机构可能会借入更多资金，导致维持流动性稳定所需的储备基金规模增加。

应该说，近期频繁出现的流动性紧张不仅是流动性不足的反应，也是谨慎政策和预期的结果。回顾过去，预防性资金需求的上升与金融机构的中性低超额准备金率之间的矛盾决定了流动性在未来仍不可避免地会出现阶段性波动。5月纳税和6月底季度评估将是资金方面面临的两大障碍。

来源：成都新闻网